华泰联合8月16日晨会纪要

　　政策难以克服这些长期结构性和制度性因素，短期有效手段仍是抑制需求。化

　　工：关注磷矿石价格上涨

　　分析师：肖晖（0755-82493656）（S1000510120037）

　　自年初云南磷化集团首先上调价格起，国内磷矿石价格持续上涨，目前湖北宜昌30品位船板价460元/吨、贵州30品位车板价495元/吨，国内磷矿石价格同比上涨120元/吨以上，涨幅40%左右，超我们预期，磷矿石成为磷化工产业链盈利最强环节。

　　短期原因不足以大幅推高磷矿价格。部分矿山目前全年订单已接满；四川、云南等地因雨水影响，矿石开采、运输受影响，市场磷矿供应紧张。但这种都属暂时情况，且每年发生，不足以大幅推高磷矿价格。

　　下游磷肥行业盈利良好是矿石涨价的基矗全球农产品价格高位，国际、国内磷肥需求良好，我们估算11年全球磷肥开工率将达到85%左右较高水平。11年前7个月国内磷酸二铵产量同比增长30.6%、一铵增长36.6%，而磷矿石产量同比增长30.3%；国内磷肥行业在内需增长及二元复合肥出口增加等带动下，盈利良好。

　　磷矿价格长期上涨。磷矿开采边际成本不断提高：柴油等原材料涨价直接增加矿石生产成本；新建矿山征地费用、残土运距、矿山开采难度都在增加。国内大型磷矿生产企业已开始利用浮选矿装置，开发中低品位磷矿，生产成本将有大幅提高。限采加强：湖北已出台磷矿限采意见，我们预计，云贵川或将出台类似政策，国家大幅上调磷矿石资源税的方案也在讨论中。几十年开采，云南等地高品位资源减少，资源稀缺性增强。

　　我们对磷化工行业维持“增持”评级，磷矿石的资源价值将会逐渐体现，推荐具有磷矿资源优势的兴发集团及有磷矿资产注入预期的云天化，磷矿价格每上涨100元，兴发集团EPS增加0.44元，云天化增加0.43元。

　　风险提示：因天气等原因，磷肥需求大幅减少；经济复苏低于预期；股市系统性风险。

　　宏观策略

　　宏观：7月份数据及货币信贷数据评论

　　分析师：陈勇(021-50106011)（S1000510120044）

　　7月份经济数据表明：经济增长继续放缓，但通货膨胀继续走高。这是一种比较糟糕的经济组合。它表明，至少在一段时间内，整个经济体出现“虚症”，与历史正常水平相当强度的运动，都会使得整个经济体“气踹嘘嘘、大汗淋漓”。产生“虚症”的原因，一方面是因为过了快速城期，经济体内在机能有所下降，另一方面是因为前期大剂量“服药”。因此，经济减速不仅必要、而且有益。

　　短期而言，经济减速是通胀下滑的必要条件。当前的滞胀主要是因为需求和价格不是由同一因素所主导（长期不是这样），需求主要由内在的投资冲动和消费升级所主导，而通胀，除了流动性过多，还因为成本刚性上涨所致，包括食品、人工和租金在内的成本上升，是长期结构性和制度性因素使然。政策难以克服这些长期结构性和制度性因素，短期有效手段仍是抑制需求。

　　7月份需求放缓的证据更加明显：虽然出口增速有所反弹，但无论从宏观形势还是微观调研看，出口增速未来将面临下滑；投资增速连续第二个月下滑，这是一种积极趋势，投资增速过快、规模过大中国经济“虚症”的主要表现，保障房建设未投资增速下滑提供了缓冲，因此我们注意到，除了房地产投资，其他类型的投资都在下降；消费增长明显出现疲态，食品、能源等必需品价格大幅上涨，收入增长没有跟上，消费增速下滑是自然的结果，考虑到中国的消费升级，我们对下滑幅度并不过分悲观。政策仍处于收缩轨道上，这是受欢迎的，短期会造成经济放缓，但减少了中期不确定性。7月份货币信贷增长低于预期，这是调控的结果，虽然中长期信贷比重回到正常水平，但考虑到前期已开工项目的挤占效应，实体经济显然“缺钱”，我们注意到，管理层已经在着手解决中小企业融资难的问题，这也预示着未来货币信贷总量继续保持收紧态势。房地产调控仍然保持高压态势，虽然中央和地方一直在博弈，但只要收紧银根，房地产市场最终会不如良性轨道，这是抑制需求、控制通胀的关键。

　　从政策紧缩到需求下滑，我们对通胀不确定的担忧就可以减轻。需要指出的是，由于需求并不是导致当前高通胀的最直接因素，因此更长时间或更大幅度的需求下滑，才会对通胀取得明显效果。

　　需求下滑将导致库存调整，这是我们一直强调的。当需求下滑引致价格下降时，才是库存调整的压力集中释放的时候。当前价格总水平处于高位，库存也处于高位，这在工业库存统计和房地产领域可以得到验证。

　　需求，特别是投资放缓，伴随去库存过程，是我们对下半年经济增长不乐观的主要理由。经济仍在寻底过程中，管理层仍在试探合适的经济增速，这可能导致政策和通胀出现一些反复和波动，因此经济在底部盘整的时间可能较长。

　　行业与公司

　　美邦服饰：存货处理有方MC进入佳境MB稳步增长邦购运筹帷幄

　　分析师：程远(18601277343)（S1000511080001）

　　MB终端业绩提升，渠道扩张步伐稳舰快速。由于MB品牌今年在产品设计、宣传方面屡屡创新，且公司在终端管理方面付出更多精力，终端零售显著提升，预计直营店坪效同比增长30%以上。渠道方面公司继续保持稳健的开店速度，上半年新开店铺350家左右，其中主要是加盟店。预计全年新开MB店铺500家以上。

　　MC渐入佳境，预计明年全面打开加盟市常截至今年6月底共有200余家MC成人装店铺，上半年新开的有70多家。MC品牌经过3年的运营，终端反馈逐渐向好，部分店铺实现盈利，大规模拓展加盟市场的条件已初步具备。目前已有20多家MC品牌加盟商，预计明年加盟市场将全面打开。由于加盟店较直营店具有店铺精简、租金低且区域竞争若等优势，我们认为在直营店现已能够盈利的情况下，加盟店实现盈利也将是大概率事件。渠道方面预计全年新增100家以上，年底达到300余家。

　　存货问题短期靠折扣店治标，长期靠高效物流治本。公司主要通过开设折扣店和提升物流效率两种途径解决高存货的问题。公司在2011年推出折扣店，并计划今年开至300家。高效物流能够从源头上避免产生过量的存货，主要包括改进仓储存储状态、升级信息系统、自建配送中心等内容。我们认为，公司的存货形成原因并非终端消费市场反馈的恶化所致，而是由于备货过于激进，考虑到后续的存货处理方式较为合理，我们预计未来历史存货将逐步下降，并且不会对正价店的销售造成影响。

　　邦购网站运筹帷幄之中。电子商务业务的发展需要巨大的资金投入作为支持且投资回收期较长，因而短期内公司对电商的定位仍是积累经验为主。

　　盈利预测与评级。我们预计，公司2011-2013年的EPS分别为1.27、1.79、2.45元。我们认为给予2012年25倍的PE较为合理，6个月的合理价值区间为38.1—44.75元，给予“买入”的投资评级。

　　风险提示：经济下滑影响终端消费情绪。

　　楚天高速：2季度收入下滑

　　分析师：周晔（021-68498570）（S1000510120029）

　　楚天高速2011年上半年业绩同比下滑。楚天高速2011年上半年实现营业收入4.70亿元，比2010年同期微增0.41%；实现营业利润2.70亿元，同比下降10.7%；归属于上市公司股东的净利润2.02亿元，每股收益0.22元，同比下降8.3%。经营业绩低于我们此前的预期。

　　车流总量与车型结构均不理想。从公司已经公布的月度数据来看，汉宜高速的车流量从3月份开始就呈现增长乏力之势。此外，单车平均收费在1-4月的所有月份中均同比下降，很可能表明收费较高的货车占比持续低迷。

　　由于5-7月的经营数据延迟至今尚未披露，我们无法断言车流总量、货车占比双双低迷的趋势是否持续至今。

　　但从2季度通行费收入同比下滑1.9%来看，5-6月的经营状况应该没有改善。

　　营业利润率明显下滑。公司上半年的营业利润率为56.5%，同比下滑6.8个百分点，主要原因是：1.单车平均收费下滑。而折旧费用按车流量计算，不受单车平均收费的影响。结果导致单车平均利润率下滑。2.通胀高企，导致公路养护成本上升。3.货币政策趋紧，导致财务成本上升（财务费用同比增加了79%）。

　　下半年形势仍不容乐观。公司上半年通行费收入增长疲软反映了经济增长减速造成的货车流量不足。我们估计，下半年外部经济风险较高，国内经济增长、通胀压力的形势也不乐观。此外，公司6月份提前通车的大随高速还可能拖累整体利润率。折旧会计政策的调整可能增厚公司下半年盈利，但对全年业绩贡献有限。

　　下调盈利预测，维持“中性”评级。考虑到汉宜高速的车流量、车型结构受经济减速的负面影响较大，我们将公司2011-2013年的EPS预测从0.57/0.65/0.75元下调至0.50/0.55/0.61元。维持对该股的“中性”评级。

　　风险提示：通行费收入进一步下滑；折旧会计调整延迟；母公司承诺的优质资产注入延迟。

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