造纸业溶解木浆暴利难续

　　棉花价格高企给溶解木浆带来暴利空间，各大造纸企业蜂拥而入。如今，棉价涨势难续，大笔投入的造纸企业将何去何从？

　　【《证券市场周刊》记者吴静陈予燕】如果不是福建南纸(600163.SH)先行一步并扭亏为盈的尝试，如果不是2011年年初棉花价格的狂飙，溶解木浆可能还是个陌生的名词，也无随后各企业为追求暴利，沸沸扬扬热情投入。

　　2010年福建南纸扭亏为盈，录得净利润1090万元。公司解释，因充分利用溶解木浆价格持续上涨的有利时机，公司溶解浆生产线产能的快速提高，售价上涨，盈利能力得以增强。

　　随后2011年2月24日，齐鲁证券发布行业报告称，目前全球及国内棉花种植面积下降导致棉花供应不足，价格大幅上扬，棉花的替代品——粘胶纤维的需求随之快速增长，从而使得粘胶纤维的原材料——溶解木浆价格快速飙升。东方证券分析师郑恺和兴业证券分析师雒雅梅在接受记者采访时亦表示，棉花价格高企给溶解木浆带来暴利空间。

　　福建南纸的勇敢一试引来市场跟随。3月初，晨鸣纸业(000488.SZ)相关负责人告诉记者，集团旗下子公司吉林晨鸣和富裕晨鸣转而生产溶解木浆，预计2011年可增4万吨产能，较原有产能翻番。纷纷试水的，还有太阳纸业(002078.SZ)、岳阳纸业(600963.SH)、青山纸业(600103.SH)等多家造纸业上市公司。

　　然而，棉价并未如料想中一路高涨。2011年3月份最疯狂的时候，棉价最高报价为每吨3.1万元，而近期则跌至每吨2.4万元，“V”型波动让棉纺企业和棉农始料未及。在“2011年棉花研讨会”上，业内专家表示，2010-2011年度，国际国内棉花市场将呈现巨幅波动。

　　棉价的下跌，或将终结溶解木浆暴利时代。让人不解的是，棉价暴涨暴跌并非行业的秘密，“一路看涨棉价”的理由堂而皇之给造纸行业带来的溶解木浆新概念，能行将多久？行业内各家公司紧随其后，短期逐利到底收获几何？

　　溶解木浆的诱惑

　　市场的先行者是福建南纸。作为新闻纸和文化纸为主的老牌造纸企业，福建南纸受困于当前新闻纸业面临产能过剩和需求低迷的境遇，企业经营困难重重。雒雅梅分析，由于新闻纸近两年都呈现低迷走势，公司业绩不容乐观。

　　就在2010年，福建南纸扭亏为盈。年报显示，福建南纸2010年实现营业收入22.64亿元，同比增长83%。其中溶解木浆收入实现4.04亿元，收入贡献将近18%。福建南纸证券部人士透露，2010年溶解木浆的利润率高达27%，而公司两大主营业务新闻纸和高档文化纸的利润率仅为-6.79%、-0.29%。

　　“新增溶解木浆业务成为公司亮点，或可助公司脱困。未来公司将以溶解木浆作为战略重点，对前景看好。”雒雅梅在2月份的调研报告里表示。

　　随后多家券商纷纷发布深度报告，揭示溶解木浆的暴利奥秘。以齐鲁证券的行业报告《溶解浆：解开行业盈利困局之匙》为例。该报告分析，目前全球及国内棉花种植面积下降导致棉花供应不足，价格大幅上扬，从而导致棉短绒(棉短绒是纺织服装的原材料)供给下降。棉短绒的替代品——粘胶纤维(从木材和植物杆等纤维素原料中提取的α-纤维素，或以棉短绒为原料)需求随之快速增长，从而使得粘胶纤维的原材料——溶解木浆价格快速飙升。报告分析，2011年中国缺口大概为184万吨溶解木浆，但其中近100万吨缺口将通过进口来弥补，且均为高档产品，短期难以替代。报告分析，如果棉价大幅下挫导致棉浆粕(以棉短绒为原料，经碱法蒸煮、漂洗精制而成的一种高纯度纤维素)价格下跌至一定程度后，溶解木浆对棉短绒和棉浆粕的替代效应亦会大打折扣。

　　3月份，关于溶解木浆暴利的分析报告多达十几份，掀起造纸行业一波“溶解木浆”概念。

　　4月22日，福建南纸的关联企业——青山纸业涨停，全天成交量8704万股。福建南纸也以涨停报收，全天成交量9707万股。

　　中信证券分析师朱佳当日对记者表示，青山纸业和福建南纸涨停因素中就有溶解木浆产能投放的预期。

　　福建省轻纺控股为福建国资委旗下全资子公司，通过旗下全资子公司福建盐业公司和福建金皇贸易持有青山纸业4.81%和2.71%股权，同时福建南纸持有青山纸业4900万股，占其总股本的4.61%。

　　国泰君安分析师王峰当时向记者表示，目前造纸业通用的化学浆净利润不到1000元/吨，而溶解木浆的净利润为5000元/吨左右，是化学浆净利润的5倍多。

　　未待棉价走势明朗，国内各纸业巨头踊跃转产。晨鸣纸业上述负责人表示，为抓住目前溶解木浆价格暴涨所带来的高利润机遇，集团旗下子公司吉林晨鸣和富裕晨鸣两条木浆生产线已开始技术改造，转而生产溶解木浆。预计2011年可增加4万吨产能，较原有产能翻番。

　　太阳纸业证券部人士表示，公司原产30万吨的木浆生产线也已开始技改，转而生产溶解木浆，预计10月初将技改完成，实现溶解浆产能20万吨。随后太阳纸业又宣布投资15亿元在广西防城港市设立全资子公司广西太阳纤维有限公司，建设年产9.8万吨的浆粕(溶解木浆)和粘胶短纤一体化项目，项目预计建设周期为20个月，至2012年公司溶解木浆产能将近30万吨。申银万国发布报告称，太阳纸业涉足木浆粕(溶解木浆)业务，有望获取短期超额利润。

　　先行者福建南纸亦表示，将充分利用福建省林、竹资源优势，通过技改，扩建竹(木)溶解浆项目，增强企业竞争能力和盈利能力，尽快扭转主营亏损的局面。2011年投入建设资金约6亿元设立合资子公司生产溶解浆。充分利用南平周边竹木资源，通过技改，建设年产9.6万吨竹溶解木浆项目。

　　而岳阳纸业的木浆生产线有望在2012年初技改完成，将实现转产溶解木浆30万吨。青山纸业预计有9.6万吨新建木浆粕产能于2011第三季度释放，投资额为8000万元左右。

　　暴利难再续

　　研读各家券商报告不难发现，“长期看涨棉价”是溶解木浆替代棉短绒和棉浆粕的关键逻辑，甚至有券商表示，棉价是影响溶解浆暴利的唯一决定因素。申银万国分析师周海晨认为，溶解木浆的盈亏平衡点为棉浆粕价格1.5万元/吨(对应棉价为2.4万元/吨)。

　　让市场始料不及的是，2011年棉价呈现巨幅波动。3月份棉价最高报价达到每吨3.1万元，而到6月份已经跌至每吨2.4万元，这已经突破了券商们的假设逻辑：当棉价高于每吨平均2.4万元，溶解木浆替代效应显著。

　　农业部农村经济研究中心杜珉处长对记者表示，棉价的决定因素是供求关系，不能简单分析种植面积和产量的变化。“今年全国棉花种植面积增长4%，美国、印度都在增长，从供给端看是稳定增长态势，但需求端还不明朗。”

　　对于棉价市场的波动，她表示现在每吨2.4万-2.5万依然处于价格高点。“出现这样的波动，是一种价格的理性回归。2008年金融危机时，纺织品消费形势不错，但受到整个经济环境的影响，需求端被抑制。2009年棉价出现报复性反弹是一种补偿性暴涨，但并非市场的常态。”

　　银河期货棉花产业部总经理张洪洲亦表示，除去供求因素，棉价也受季节性影响。“每年分为三个时间段。春节时期棉价相对高，6至7月份是棉花刚刚下种时期，可以预测棉花种植面积，看消费供给量是否充足。而9至10月份是新棉上市期，价格不会很高。”

　　杜珉也告诉记者，天气对棉价影响非常大，可天气又是最难准确预测的因素。“现在都不能简单判断，未来棉价是涨还是跌，毕竟现在天气变化太大。”

　　反观券商分析师们的出发点，仅从全球棉花种植面积的下降，从而推导出棉花价格长期看涨，继而推导出粘胶纤维的原材料、棉花的替代品之一——溶解木浆暴利的长期存在，略显单薄的逻辑却掀起造纸行业概念狂潮。

　　因福建南纸控股股东拟以持有的“福建南纸”股份为出资，按国资监管程序通过公开市场方式引进战略投资者，筹措竹木纤维项目建设资金，公司股票自2011年4月25日起停牌。受此利好消息影响，在4月22日，福建南纸与关联企业青山纸业双双涨停。

　　福建南纸5月16日公告称，其控股股东福建省轻纺(控股)有限责任公司拟通过公开市场方式引进战略投资者，筹措竹木纤维项目建设资金的重大资产重组计划终止。分析人士称，此系战略投资者对于溶解木浆暴利前景的看淡所导致的战略合作计划失败。

　　而对于棉价下跌，福建南纸证券部人士说，目前溶解木浆仍然盈利，项目建设仍在继续。“我们对溶解木浆项目前景依然乐观，但确实目前溶解木浆暴利状态已经不复存在。”该人士坦承。

　　投产最多的太阳纸业证券部人士表示，目前棉花价格下跌是农产品价格波动属正常，长期来看，农产品价格看涨，因此对溶解浆项目仍持乐观态度。

　　“反正转产溶解木浆投入较低，如果面临风险，我们再改生产化学浆，暂时没有其他根本性应对措施。”晨鸣纸业证券部人士表示。

　　业内人士称，各造纸公司化学浆项目转产溶解木浆所实施的技改成本投入不等，几千万至上亿元都有。

　　晨鸣纸业转产溶解木浆的成本在亿元左右，相对其湛江70万吨化学浆项目的投入来说要少得。

　　但其他新建溶解浆项目的纸业公司投入却不菲，太阳纸业的广西太阳纤维公司投资额为15亿元，福建南纸设立的合资子公司生产溶解浆投资额为6亿元。